盈利通长江证券：景气青山下水往低处流

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　来源：长江证券股份研究公司

　　过去一周市场主要关心“科技顶部”、“风格高低切”、“通胀主线”等几个话题。我们在此前《以史为鉴看本轮风格切换的时间和幅度》报告中曾讨论过，短期的局部板块的情绪或拥挤度较高或导致市场风格高低切走向均衡，但从长期视角来看，相对景气是最核心因素。当前，A 股市场五大风格已经趋于均衡附近，需要思考下一步风格重新走向极致的方向，即考虑科技的景气扩散方向，同时也需要识别低位股估值修复行情中的景气反转线索。

　　回顾：大消费边际回暖，科技成长承压

　　过去一周，市场风格高低切，部分资金从科技转向消费和周期。2025 年11 月10 日至14 日，A 股市场整体呈现调整态势，三大指数均下跌，创业板指领跌，大消费板块走强，科技成长板块调整。一方面，科技股估值消化引起震荡行情延续，另一方面，10 月CPI 同比由负转正，叠加四季度消费旺季来临，大消费板块低位反弹，纺织服饰、商贸零售与美容护理等行业领涨。

　　焦点：风格博弈白热化下，市场高低切到什么程度？

　　问题一：A 股市场目前风格极值位置、拥挤度以及风格指数走势？

　　从极致走向均衡。11 月以来，A 股市场交易主线不明朗，风格极值收敛，市场风格从成长向周期与消费方向分化。周期与消费风格拥挤度显著上升，成长风格拥挤度虽然小幅下降，但是依然高于90%。从走势上看，成长与稳定周度环比走低，周期、消费与金融风格环比小幅上升。

　　问题二：A 股市场目前行业轮动情况以及风格特征？

　　轮动加速，红利反弹。11 月以来，A 股行业轮动加速，红利与低估值风格占优。主要原因在于科技主线的催化有所钝化，市场主线开始变得不够清晰，轮动速度加快，阶段性重回“资产荒”逻辑，红利风格有所反弹。

　　问题三：沪深300 目前股权风险溢价位置？

　　股债对比后，A 股并不贵。在经历快速上涨后A 股整体静态估值PE 处于历史较高分位数，但考虑无风险收益率水平，当前沪深300 指数ERP（股权风险溢价/股债性价比）处于10 年均值附近，表明市场估值处于历史中等水平，股票相对无风险资产的超额收益补偿回归常态。短期来看，目前沪深300 指数ERP 较上周有小幅提升，股债性价比上升。

　　问题四：从杠杆资金看，成长内部是否出现分化？

　　成长内部也在高低切。11 月以来，融资余额占A 股总市值有所下降，结构上，TMT 板块融资余额占比下滑，但是电新板块融资余额占比上升，是最新的成长景气扩散方向。

　　问题五：最近市场热点主题有哪些驱动因素？

　　景气扩散、区域政策红利和高低切。11 月涨幅前20 概念板块主要是锂电池、化工、两岸融合及海南自贸区等相关主题。景气方面，锂电池正迎来新一轮景气上行周期，景气扩散到上游材料，带动磷化工行情走高。受益于离岛免税政策，海南自贸港相关企业直接受益。

　　风险提示

　　1、地缘政治风险超过预期；2、政策落地不及预期；3、宏观经济不及预期。